与2018年底现有美元负债加总，得到租赁会计政策改革下美元负债规模，并假设汇率敏感性与美元负债规模同比例增加，结果显示南航/国航/东航 汇率敏感性放大2.6/2.4/1.9倍至5.0 / 5.4 / 3.4亿元。
由于春秋、吉祥2021年才进行会计新政的调整，故其汇率敏感性并未在19年放大。在中美贸易摩擦再起波澜，宏观不确定性增大背景下，低汇率敏感性利于公司业绩表现。
1. 三大战略正向共振，区域发展聚焦上海
上海自贸区将成为建设自由贸易港的排头兵。17年3月，国务院公布上海自由贸易试验区改革方案，明确指出将在阳山保税港区和浦东机场综合保税区内，设立自由贸易港区，对标国际最高水平，实施“一线放开”、“二线管住”等贸易监管制度，预计2020年将建成自由贸易港。向港、新两地看齐，预计上海将推行以下方面的改革：1）政府提高行政管理效率，简化企业注册手续；2）降低外来投资准入门槛，扩大金额开放；3）简化通关流程，推行贸易便利化；4）降低企业赋税，提升经济活力。
长三角一体化进程加速。18年11月首届进博会提出“将支持长江三角洲区域一体化发展并上升为国家战略”；随后，沪苏浙皖三省一市人大常委会同步做出《关于支持和保障长三角地区更高质量一体化发展的决定》，并将于明年1月1日起实施。
春秋航空腹地优势显著。随着长三角一体化上升为国家战略，叠加一带一路和自贸区扩容升级，三大战略正向共振，上海将成为全球资源配置的亚太门户，经济转型升级的排头兵。我们认为，随着上海国际枢纽的地位日益强化，长三角区域互联更加密切，城市/国际间的人流、物流、信息流、资金流的流动将更为频繁。春秋航空立足上海两场，深度布局华东、华北和华南的二、三线枢纽，和东南亚及日韩两个国际市场，充分受益于区域发展以及渗透度提升，成长属性显著。
2. 参与南航定增，竞争格局有望改善
供给侧改革使得民营航空获取新增时刻难度增加。2017年9月民航局发布《关于把控运行总量调整航班结构提升航班正点率的若干政策措施》，提出从2017年冬春航季开始，对航班时刻进行总量控制和结构调整。可以看出，民营航空获取新增时刻难度增加。因此，2017夏秋以来，春秋、吉祥等民营航空周度航班增速出现回落，三大航则实现稳步上涨。
春秋参与南航定增，有望增强时刻获取能力，竞争格局亟待改善。2018年9月28日，春秋航空发布公告，以6.02元的价格认购南方航空非公开发行A股股票140,531,561股，占南方航空发行完成后A股股本比例1.63%。春秋航空参与南航定增后，两者有望加强资源共享与航线合作，春秋航空有望进一步获取新增时刻，同时粤港澳地区的竞争格局将得到改善。
1. 经营预测
核心假设：
1）供给：根据民航总局控总量调结构的大方针，国内航班ASK增速趋缓，预计2019-2021年国内ASK增速为12%、11%、10%；19年、20年国际运力投放于东南亚和东北亚，但也增速趋缓，预计2019-2021年国际ASK增速为13%、12%、10%；由于二三线城市渗透率提升，地区航线仍保持较快增长，预计2019-2021年地区ASK增速为17%、15%、12%。
2）需求：依据空客预测，低成本航空需求仍能保持10%以上的增长。当前消费分层趋势明显，二三线城市渗透率逐渐提升，中短途出境游火热，我们预计2019-2021年国内RPK增速为12.5%、12%、10%；国际增速为16.5%、13%、11%；地区增速为15%、13%、11%。
3）油汇：预计19/20年布伦特原油均价为68美元/桶；预计19年底美元兑人民币中间价为6.8元
4）民航发展基金从19年7月底开始减半征收，预计2019-2021年发展基金费为2.73、3.00、3.30亿元。
2. 投资建议
投资建议：民航供给侧改革持续兑现，叠加民航发展基金减半征收，同时油价回落，行业景气度上升，推动业绩与估值双升。我们预测春秋航空19/20/21年EPS为2.02/2.28.45元，对应当前股价21.6/19.2/17.9x PE；公司坚持收益优化和成本管控，兼具成长性和提价预期，给予19年25.7x PE,目标价52元，维持“强烈推荐-A”评级。
经济下滑影响航空需求：如果宏观经济大幅下挫（类似 08 金融危机），需求下滑传导至航企业绩，导致业绩和股价大幅下降。
油价大幅上涨：当前春秋航空在油价窄幅波动的情况下能和汇率对于航空业影响巨大，但其复杂度甚至超过航空业本身。
民航事故和偶发事件：民航事故可能导致航空股短期巨幅波动。除非事件影响足以影响宏观经济（911），大部分事故和偶发事件（SARS）都为长期投资者提供买点。
