Cirium：简析带租约价值及如何应用

  自新冠肺炎疫情爆发以来，二手机市场上带租约飞机的销量大幅缩减。交易量的萎缩可以归因于多个方面，但其中之一是潜在投资者预计他们能以更低的价格买到带租约飞机——正如疫情爆发以来市场价值处于下行通道。不过租赁合同在疫情前签订且仍在履行中的带租约飞机通常还保有极高的价值，因此飞机所有人不愿以低于价值的价格出售。

  我们通常会混淆市场价值或基础价值与带租约价值(LEV)的定义。在疫情爆发初期，交易活动相对降温，恰好可以借机阐明带租约价值的概念，解释其内在原理、如何形成，以及如何更好地得到应用。

  什么是带租约价值？

  根据ISTAT的评估师项目手册(Appraisers Program Handbook)，带租约价值是指“评估师对带租约飞机价值的判断，需考虑特定的租赁收入(租金和租期)和租约到期时评估的未来残值，以及适当的折现率”。听上去很简单，但定义中的每个部分都涉及一系列变量，且带租约价值对每个变量的敏感程度也不尽相同。下文将对这些变量进行具体分析。

  带租约价值实质上是对正在或即将履行租赁合同的飞机的现金流折现分析，包括以下三个重要组成部分：

• 剩余租期租赁收入和保证金的当前价值(如适用)。
  
• 租约到期时飞机残值的当前价值。
  
• 租约到期时根据商定的租赁合同条款进行的调整、维修储备金或预计现金补偿的当前价值。
  

  哪些因素会影响带租约价值？

  上述带租约价值的重要组成部分会受到以下变量的影响：

• 租金和剩余租期。带租约价值通常对这一变量最为敏感。
  
• 租约到期时的预期残值。残值可以是均衡市场中的飞机估值(如基础价值)，或更为保守的估值。Ascend by Cirium可以提供均衡市场带租约价值和下行风险带租约价值。
  
• 计算残值时使用的通货膨胀率。
  
• 租约到期时所返还飞机的实际状态，以及维修储备金是否收到或以信用证或其他金融工具的形式支付，以确保租约到期时返还的飞机状态能够完全或部分满足合同要求。飞机体型越大、维修成本越高，返还状态对带租约价值的影响就越大。
  

  所使用的折现率——通常需考虑：

  1、客户的权益成本(实际或隐含)。

  2、飞机的债务融资成本(实际或隐含)。

  3、市场认为飞机在整个租赁期间的市场流动性——主要评估飞机在需要时变现的难易程度。

  4、承租人违约的可能性(信用评级)。

  5、Ascend by Cirium目前根据美国国债收益率曲线，基于租期所得信用利差以及航空公司信用利差等综合因素计算折现率。但是未来随着行业不断发展，Cirium或将考虑其他计算方式。

• 付款结构(月度、季度、预付等)。
  
• 出租人所持有的保证金金额。
  

  评估带租约价值通常使用的假设和要求

  在计算带租约价值时，每家评估企业都有自己的一套假设和要求，但以下是业内公认的几个关键要素：

• 租赁期完整执行；租金按时支付，直到租约到期。
  　
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